经历了“明道分销”混合改革后业绩大幅提升的中国东方物流(China Eastern Logistics)奋力争取首次公开募股，第二大股东联想(Lenovo)持有或获得逾38亿元的浮动利润。

作为民航领域混合改革的先驱，中国东方航空空(6.010，-0.09，-1.48%)物流有限公司(以下简称中国东方物流)如业界所料，于今年正式上市。近日，中国证监会官方网站披露了中国东方物流的招股说明书，让外界一瞥该民航行业在过去两年的成就。

招股说明书显示，东航混合物流改革的业绩显著增长，盈利能力提高，资产负债率逐年下降。基本面的改善也将极大地影响中国东方物流上市后在资本市场的估值。

的业绩大幅增长，估值超过200亿英镑

2017年7月1日，联想控股同意以约2.1亿元的价格将中国东方物流4.9%的股权转让给北京君联，参与中国东方物流混合改革的所有私人资本到位。根据此次股份转让，中国东方物流的估值为41亿元。

41亿元人民币的估值与联想控股等民营资本率先对中国东方航空公司进行混合物流改革时相比有了显著提高；& mdash2017年6月19日，联想控股、珠海浦东物流等五家公司参与增资时，中国东方物流市值25.89亿元。该价值由资产评估公司根据资产法进行评估。

然而，如果中国东方物流成功上市，a股市场预计不会保守。一方面，东航的物流在航空空物流领域是一个稀缺的目标。目前，a股市场没有同类上市公司。另一方面，自2017年以来，东航物流的基本面有了很大改善，这将影响资本市场对公司的估值。

参考范德比尔特空货运和物流指数(882434)中列出的组件。WI)，32个组件包括快递物流企业如顺丰控股(33.620，-0.06，-0.18%)(002352)。中外运等综合物流企业(4.760，-0.07，-1.45%)(601598。上海)，以及川化直联等供应链服务企业(7.360，-0.34，-4.42%)(002010。深圳)。

目前，在a股快递物流公司中，顺丰控股等民营快递公司有望成为中国东方物流未来的航空公司空货运竞争对手。截至2018年底，SF控股拥有约50架飞机，湖北鄂州民用机场正在建设中。然而，目前还不可能对东航的物流产生直接影响。

中国东方航空物流、中国国家航空公司和中国南方航空货运船队比较数据源:招股说明书、界面新闻研究部

东航针对目标的直接国内竞争对手是中国国际货运航空公司空有限公司(以下简称中国国家航空公司)、中国南方航空公司空(7.390，-0.10，-1.34%)货运物流有限公司(以下简称中国南方航空货运公司)。从东航空的货运能力来看，截至2018年底，东航物流共有9架全货机和680架客机机舱资源，位于中国国家航空公司和中国南方航空公司货运的后面。然而，在资本运营方面，中国东方物流明显领先于其两个竞争对手。这也意味着，一旦中国东方物流成功上市，该公司将成为唯一的a股运营商空物流目标。

对估值影响最大的是中国东方物流的基本面。

首先，就业绩而言，中国东方物流近年来的运营值得肯定。

根据招股说明书，2018年，中国东方物流实现上市公司股东应占营业收入和净利润分别为107.45亿元和9870亿元，同比分别增长42%和47%。

东航物流最黑暗的时刻发生在五六年前。受航空公司空货运行业经济表现低迷的影响，东航在2013年和2014年连续两年亏损，现金分配年度亏损最高，达到4.63亿元。

近年来，东航的物流绩效大幅提升。2018年，该公司的收入超过了中国南方在货物和邮件运输中的份额，而净利润超过了中国国家航空公司。

应该指出的是，东航物流业绩的快速增长也是由于公司为了解决与大股东的竞争，承担了东航股份客机腹腔机舱资源的运营。2018年，中国东方物流实现收入22.01亿元，约占总收入的20.50%。在前两个财政年度，中国东方物流未被纳入该业务。

虽然总收入有所增加，但中国东方物流去年的整体毛利率却有所下降。

财务数据显示，该公司2018年毛利率为16.67%，同比下降3.76个百分点。然而，这背后的原因也是由客机腹舱运输的承包经营造成的。& mdash这项业务的毛利率相对较低。

[/h 2018年，收入超过20亿元的客机腹舱运输合同业务毛利率和毛利率分别只有5000万元和2.29%，是所有主营业务中最低的，拖累了东航的整体盈利能力。

其次，中国东方物流多年来减轻了债务压力。财务数据显示，2018年中国东方物流资产负债率为47.58%，比2016年底低38个百分点。

因此，从结果来看，中国东方航空在混合物流改革后确实实现了提高业绩、减少债务的目标。

根据最新财年的业绩，参照范德比尔特空货运和物流行业最新市盈率24.15倍(中位数)，中国东方物流的上市后估值将为238亿元。

明星公司控股，联想成为大赢家

东航混合物流改革的直接结果是引入了一些明星公司参与股份。

资料来源:风 招股说明书显示，由东航全资拥有的东航空实业是东航最大股东，持股约6.43亿股，约占总股本的45%。此外，联想控股(03396。香港)、珠海浦东物流、绿地金融投资和邦德控股(13.560，-0.24，-1.74%)(603056。上海)是中国东方物流的主要股东，持股比例超过5%。北京君联的持股比例略低，为4.90%。天津瑞源是中国东方物流的员工持股计划平台，持股10%。

从股东名单来看，中国东方物流拥有明星股东集中:联想控股持有20.10%的股份，成为第二大股东。仅次于第三大股东珠海浦东物流的是全球物流巨头普罗斯，他持有100%的股份。

中国东方物流上市后，联想控股是参与混合改革的私人资本中最大的赢家。

2017年7月，联想控股等四家民营资本参与了中国东方物流的混合改革。其中，联想控股贡献了约3.57亿元人民币，赢得了中国东方物流约25%的股份。

随后，联想控股将其在中国东方物流4.9%的股权转让给北京君联，这为联想控股带来了2.01亿元的转让资金，投资回报为1.31亿元。

中国东方物流成功上市后，根据保守的200亿元估值，联想控股的股票市值将达到40亿元。这意味着它在中国东方物流的投资已经超过38亿元。

明道发行责任编辑:陈志杰